为何看好内房股

 

我简单说下。

 

投资者害怕美国继续踩到地雷，造成更大的系统性风险，继而影响港股和A股的估值。事实上，美国可能继续引爆比去年10月更大的地雷的可能性已微乎其微。雷曼倒闭后，美国上上下下都很懊恼，主流的观点转变为“根本不应放任其破产，从而导致整个金融市场永久性的重创”。奥巴马上台后，更是采取积极干预政策，保证任何一家大型金融机构绝不破产。纠结于AIG员工巨额奖金的闹剧仅仅是场show，奥巴马政府卖力表演以讨好民众，他们真正的决心是：不管是AIG还是CITI，无论你的有毒资产是多少，我们都帮你兜底！

 

因整个人类都无法再次承担任何一家大型金融机构破产所引起的冲击——这点全世界都很清楚。

 

整个西方金融体系最坏的时候或许已经过去。但对实体经济的冲击才刚刚开始，西方将经历漫长衰退，这对我们的直接影响呢？——出口继续超预期下滑。

 

在出口超预期下滑，而消费却无力拉动的情况下，我觉得，保八已经不可能。事实上，按照去年最后一个季度的工业增加值和今年第一季度的出口数据来看，我们连保零都无可能。

 

一定要保八，或者实际些，“保6”或“保6.5”的话，肯定要用投资和消费去补上出口的缺口。投资方面，4万亿的政策已全部覆盖到（即使这个政策多么粗放，也是在这个特殊的历史时刻不得不做的选择），而消费，在整个养老保障体系和医疗保障体系尚无法保证居民安全感的现实下，根本不能期望消费大幅度增长。

 

那么你换一种思路，把购买住宅看成一种消费，一种透支未来支付能力的集中消费（把未来的收入折现消费掉），是能够在短时期内为经济带来拉动的。另一方面，消费会带来快乐，但伴随着不安全感，对于中国人来说，有一种消费竟可带来未来的安全感——即使背负债务也在所不惜——那就是购买不动产。

 

新开工数接近于零的情况下，要想让这个可以拉动上下游50多个行业的产业重新开工，需要快速出清库存。按照需求曲线，价格的下降会带来销售的上升。那么价格如何下降从而让买家和卖家达成交易呢？

 

三个方面的支持：政府减免税费，开放商让利，银行信贷支持。

 

这三点都已确实发生了。政府的确让利了税费一块，开放商也稍许降了价格，而银行信贷方面：在连续降息，以及决策层迫使商业银行将首套房贷利率打七折的现实下，商业贷款的利率事实上已接近于公积金贷款利率。在这样的低利率下，住房消费开始回暖。请留意第一季度的住房成交数据。

 

回顾历史，1985年9月22日的“广场协定”后，因美国强迫日元升值，日本的出口遭遇毁灭性打击，为了补上外贸出口上的缺口，日本人把国内利率压到极低，放出天量信贷，推高国内以不动产为主的资产泡沫，迅速让经济重新起飞，史称“平成景气”。至于泡沫破灭后的自1990起的“平成萧条”，维持了18年，至今无法走出——这是后话了——但1986-1990的这几年里，日本的确是在享受历史上最大的景气，并体会“大国崛起”的虚妄快感。

 

另一段相似的历史是：比尔·克林顿主政时期长达10年的科网泡沫（又称dotcom泡沫，新经济），伴随着2001年的纳指崩溃而告终，同年9月11日的世贸惨剧又严重打击了消费者的信心，美国面临沉重挑战。为了拉动经济，格林斯潘压低联邦利率，放出天量信贷，以支持国民购买不动产——这是次贷危机的前因——但一个不可否认的事实是，当时的美国，在天量流动性的帮助下，经济回升，迅速走出了一波波澜壮阔的景气。

 

我们现在担心的是外围超预期恶化带来出口的超预期恶化，从而引起市场新一轮的系统性风险。但如果你相信决策层保6.5%的信心，不如思考下能够补上出口缺口的最后武器是什么。是地产行业。

 

 

我不看好楼价。原因很简单，神州大地上的楼价已经太高，现在唯一能走的道路就是降价跑量。量价齐升？做梦。

 

从决策层的角度来说，只关心成交量，希望库存的出清带来新开工数的回升，而不希望楼价上升。价跌量升才是讲政治，同时也符合经济规律。

 

那么我看好的是什么？是内房股。

 

举个例子。富力地产（2777）从45港元一路跌到去年十一月的2港元。跌成二十分之一。市场担心的是什么？担心房地产行业的基本面恶化？是的。那么再具体点来说呢？是市场担心他破产！

 

如你所知，地产行业是个资金密集型行业，多数企业使用巨大的资金杠杆，依靠银行信贷去拿地做项目。在一轮景气中，巨大的盈利来源于高杠杆，但进程一旦发生转折，例如宏观调控让银行不要继续贷款给开发商，外加销售回款不畅，无论你有多好的前景，都可能一口气接不上来，因无法偿还短期贷款而面临破产。

 

一个问题是：在去年的大股灾中，为何行业龙头中海（0688）和华润置地（1109）却相对抗跌？因其国有背景，可以始终获得信贷支持。

 

但二线内房股便没那么好运，你可以回顾他们的惨状，多数都跌成十分之一甚至二十分之一。去年10月，我认定一定会有内房股破产。

 

而现在情况已经再次发生了戏剧性的逆转。宏观政策转向，授意银行重新为开发商提供信贷。富力地产（2777）获得中行130亿授信，原本就不缺钱的SOHO CHINA（0410）获得了100亿授信，世贸房地产（0813）更是获得了创纪录的150亿天量授信。“资金链断裂”在短期内已不成问题。再加上今年第一季度的住房成交量回暖，大量的预售账款可以确保有能力偿付短期债务。

 

即使是庞氏骗局，只要能不断借入新的资金进来，短时期内就不用担心游戏玩不下去。况且，二线内房股不是庞氏骗局。他们是真的在卖房子。

 

不看好楼价和看好二线内房股不矛盾。因他们实在太便宜了，多数是5倍甚至更低的市盈率以及1倍以下的市净率，股价相对NAV大幅折让。甚至1倍市盈率的也比比皆是。即使你觉得PE和PB和NAV不靠谱，那么我这样说吧：去年底，SOHO China的每股现金是2元钱，股价才2.5元。你还一定要说贵，我也无话可说。

 

关键是：他们都绝无可能破产了。

 

为什么宏观政策重新让银行对开发商授信？假使正在犹豫买不买房持币待购者，看到报纸的头版讲：富力地产遭遇破产清算，待购者会如何？只会更加安心观望了。要保八，这一幕是不能发生的。明白？就像奥巴马不会再任由任何一家大型金融机构破产一样，整个宏观政策不会再让任何一家大型开发商破产了，以免市场产生更坏的预期。

 

于是，对于内房股来说：最坏的时候已经过去了。

 

第一季度的成交量回暖不具代表性，因去年压抑的刚性需求在这两个月集中释放。但如果下个月或者下下个月成交量重新萎缩，我想讲，这是买内房股的好机会。最坏的时候已经过去了。而且即使外围再坏，内房股偏偏可以好。这是国家帮你保底。

 

就我来说，在底部拿到的一篮子：富力地产（2777）、世贸房地产（0813）、瑞安房地产（0272）、SOHO China（0410）是无论如何也不会随便扔掉的。既然泡沫得到支持，不如继续狂欢。

 

回顾香港楼价，自97金融风暴后阴跌超过6年，至2003年SARS后才见底。

 

按照历史经验，房价的调整周期是一个很漫长的周期，少则3、4年，多则十几年。但是否意味着应当看死地产股了呢？不是的。

 

你可以查下97-98年的香港地产股（新鸿基地产、九龙仓之类的）走势，从97年的高位下跌了一年后便于98年见底，并反弹了4、5倍。香港楼价跌了6年，但地产股在快速下跌后一年便见底，可见股市过度反应，用一年时间把未来6、7年的坏的预期全部跌完了。

 

对于持币待购的买房者，一个可行的策略是：用首付款去香港市场买入超跌的二线内房股（而不是在上海买虚高的房子！），拿住三年，三年后，轻松不贷款买房。但有人信我吗？:)

 

至于A股的地产股，普遍20、30倍的市盈率，你觉得便宜吗？当然A股是赌场，与投资无关。假如你觉得自己赌技高，可以进去博傻。一个大家不愿意接受的事实是：A股从诞生以来，便从没有被低估过——永远是在“高估”和“严重高估”的区间里波动。如果你确信你用高价买来的股票今后会有比你更傻的人用更高的价格买过去，那么可以博傻。博傻的话，我推荐招商地产、保利地产——相比起纯粹的垃圾股，国有背景的他们至少会让你感觉自己是在投资。

 

我写的一个回帖，反正也码了不少字，不如贴在blog上。

 

 

引用:

原帖由 通新岭 于 2009-3-24 19:36 发表

发表几点愚见：

1、关于美联储开动印钞机会引起通胀。过多钞票发行会引起通胀这个常识谁都知道，但问题是现在经济不行，还远没到谈论通胀的时候，现在美联储发那么多钱出来，能不能把经济拉起来还不清楚呢！美联储2008年下半年以来一直在扩张资产负债表规模，但是银行借贷总额的增长率却一直在跌，增加的这些资金好像都贷不出去，在银行帐户上趴着。（香港信报最近两天有图，本人权限太低，上载不了图）等经济从谷底爬起来，再担心通胀问题吧。

以下是俺的回贴：

 

关于这个问题，日本的经验或许是很好的参考。日本人从2000年左右开始实行定量宽松政策，原本就是零利率，再用定量宽松放出天量流动性，但日本本土并未出现通胀。原因是，注入银行体系的资金根本没有进入日本的实体经济。

 

巴菲特谈论日本市场时说过：“日本的利率才1%，意味着我只要借入日元，找到一个ROE大于1%的日本企业投资，就可以赚钱——但可惜的是，我还真看不到一家日本企业有这样的投资价值。”

 

天量日元不肯进入日本实体经济，是因为日本企业的盈利能力太差太差了，没有任何活力。但这些钱去哪了？

 

被海外的投资者借去投资新兴市场和原材料生产国了。借入利率低廉的日元，买新兴市场和原材料生产国的资产，这是上一个景气中大家普遍采取的策略。这次危机中，日元走得那么强，也是因为对冲基金纷纷把新兴市场和原材料生产国的头寸平仓，买入日元还给日本人。

 

这次美国使用定量宽松，这些多出来的钱会去哪？一旦缓过神来，他们不会躺在银行里静等。

 

马克思讲过资本是逐利的：“一有适当的利润，资本就会非常胆壮起来。只要有10％的利润，它就会到处被人使用；有20％，就会活泼起来；有50％，就会引起积极的冒险；有100％，就会使人不顾一切法律；有300％，就会使人不怕犯罪，甚至不怕绞首的危险。”

 

美国的消费如果不能复苏，这些被人为创造出来的资金，就会去能够创造回报的地方。美国的僵尸企业如果没有好的ROE，这些钱就不去美国的僵尸企业，而扑向全球的最高ROE的资产。毕竟这些钱是被活生生地创造出来了。

 

我的一个假设是：假如全球都是负增长的时代里，有一块土地上真的能够保证持续的6.5%的增长。全球资金会涌向这个市场。因为这片热土上的资产有好的ROE。如果这个国家不允许资本自由进出，那么资本就去香港买卖这个国家的资产。

 

从这个意义上来说。恒生国企指数未来会有很好的机会。大家都看到了，很多资本死都不肯离开2628，0688。这些资金是长线看好中国的。只要你的经济真的好，未来还会有更多的资金会来这里。美国的企业是10倍PE，香港的国企股也是10倍的PE，但长期来看前者未来10年的年复合的ROE可能是2%或3%，而后者长期来看有10%的年复合ROE，全球资本一旦缓过神来会选择哪里？

 

问题是，我们能保证6.5%的增长吗？这只能走一步看一步了。（8%绝无可能。）如果中国经济这次真能实现软着落，快速起飞的话，国企指数的4792点，在历史的长河中只是一个永远的小山谷了。

 

——长期看好中国的俺的一点拙见。

（转载自吴晓波的博客）

 

江南放晴，最好的季节开始了。前日去西湖边，很嫩的柳牙已经冒出来了，风能把人的心情吹得很松很松。在孤山脚下又发现了新修复的苏曼殊的墓，那个名气很大的字写得很娟秀的早夭的民国和尚。离他不远的地方埋着写暗香浮动的林和靖。

 

经济却还是大雾当前。复苏的确有很多种可能性，现在的路径也许并不最值得期待的。下面是发在FT中文网的专栏:

 

《经济复苏的七种可能性》

 

近日在各地的企业行走，人人的眼睛都盯着北京的“两会”。说到经济复苏，业界的声音分两派，一是有戏，一是没戏。我是“有戏派”。我从来以为，那些预言中国会死的人，肯定比中国要死得早，这不是诅咒，是历史的观察而已。

 

那么，怎么一个“有戏”法，大家分析，又有很多条路径。

 

声音最洪亮，也最受欢迎的观点是两个，一是减税，二是垄断产业的市场化改革。对此，我当然是举手举脚的同意。但是，可能被执行的概率很低，原因很简单，一是中央税收在锐减，据央行2月份公布的数据，2008年全年，全国财政收入的增速较上年降低12.9个百分点；全国财政支收支相抵，发生赤字1110.1亿元。赤字出现了，刚性开支本来就很大，在这样的情况下要大幅度的减税，没了可能性，其实在去年的10月份，财政部就明确表态把这个门给关死了。市场化改革的空间也几乎没有，在全球化背景下的国家主义全面返潮的今天，独独要中国加快市场化变革，几乎是一个笑话，无论是“四万亿”还是最近出台的十大产业振兴计划，都充分说明了这一点。

 

另外一个办法是持续降息。2008年的利息波动是让人吃惊的，上半年“百日五升”，下半年“百日五降”，这可以被记入金融史册，或者在商学院当教案研究。时至今天，在需求缺乏的情况下，降息的效果是值得怀疑的，另外，利息再往下降，国营商业银行的利差会越来越小，压在帐本下的隐性亏损就会浮到台面上，这是谁也不愿意看到的，所以，降息的办法也可能被放弃。

 

再就是放松信贷和加大固定资产投资，据温家宝总理在最近一次的网民对话中透露，去年11月份,新增信贷大约4400亿,12月份7700亿,2008年1月份16200亿。二月份的信贷规模估计在9000亿元到1万亿元之间。钱放出去，用在什么地方呢？主要是去造“铁公鸡”了――铁路、公路和基础产业。未来半年的问题是，路建好了，电、钢铁、汽车生产出来了，如果消费没有起来怎么办？于是，问题又回到了起点。

 

消费怎么才能起来？一般来说，有三种可能性，一是刚性消费，比如要吃饭、要穿衣服，二是信心恢复，大胆化钱，三是结构性开支，比如要结婚，就可能要买房子，有了房子就会买彩电冰箱和窗帘。所以，不少人――包括我――就指望地产能够复苏。不过，关于地产的复苏，有人急有人不急，最急的当然是地方政府，特别是市县级政府，因为过去十年里，它们的财政收入有将近一半左右来自土地出让金。所以，我们看到，从去年7月份起，各地就不断出台刺激性购房政策，不过，从效果看，似乎到今天还没有呈现出来。如果地产不起来，中央与地方的利益冲突会加大，1993年以来执行的分税制可能会遭到挑战。我们已经观察到了这一态势，比如，省级政府要求发行地方债券的声音陡大，再比如，上市公司国有股转让的核准权限要求下放，又比如，中央企业在各省市的地方分公司的所得税被要求在地方部分缴纳等等。

 

如果上述的几条道路都起不了作用，那么，复苏的可能性还存在吗？

 

悲观的人说，会出现滞胀，就是商品供应很足很足，但是消费乏力，同时因为货币大量投放造成流动性过剩而伴随出现恶性通货膨胀，这当然是最糟糕的情况。

 

另外可能出现的情况是温和性通货膨胀。就是有效供应实际上减少了，消费也在观望，货币投放过度造成流动性过剩，这样就会出现通货膨胀。钱一多就会乱流，最容易就是流进股市，率先造成资本市场的热度回升，这个景象我们好象已经看到了。接着，再适度降一到两次息，舆论随之大起，呼吁大家“一定要跑赢CPI”。于是，对货币贬值的恐惧发酵成了消费力，银行里的存款将会被“震出来”。当老百姓捧着钱站到马路上，想要“跑赢CPI”的时候，大家可能去的地方就只有两个，一是股市，二是楼市。于是，经济“奇迹”般地复苏了，于是，中国率先走出了经济大萧条，于是，新的泡沫周期开始了。

 

这很可能就是中国经济在2009年“率先复苏”的路径。我从来没有象今天这样的期待“通货膨胀”――其实跟我有同样心理的人并不少见，在刚刚发布的政府工作报告中，我们就看到一个数据，2009年预计出现的CPI为4％，这基本上就是对温和式通货膨胀的一个期待。

 

当信心失效的时候，“恐惧”会成为生产力。

 

 

Kenny：吴晓波讲的真好。我的想法和他一样——中国与其混吃等死，不如放出天量流动性，推高资产价格，再造一个泡沫，就如1986年广场协议后出口急降的日本和2001年科网泡沫破灭后的美国，用天量信贷再造泡沫，让经济重新起飞——除此之外，别无他法。

 

至于以后的恶果：未来我们中国的“平成萧条”和“次贷危机”，留给下一代人去考虑吧！想太远无意义，考虑五年甚至十年后的长期，真的没意义。

 

“长期来看，我们都会死的。”——梅纳德·凯恩斯。

 

只求现世安稳，下一个景气快些来到。我还是维持一直以来的判读：我们这一代人，不买单。

 

现在可以买地产股了。

 

A股：国有背景的保利地产、招商地产。

 

H股：使用高杠杆、资金链极度紧张的富力地产（情况正在好转，宏观政策的最大受益者）。

 

原因周末空下来再补上。